熊市隨筆(二): 熊市下的難能可貴的經驗及小分享

以下幾項要點是今次股債災學到的經驗

一、傳統的資產配置仍然適用, 但需要因時制宜

傳統價值投資智慧告訴我們: 熊市時多持有股票, 降低持有債劵的比例, 牛市時則相反

今次 2020 的股債災, 驚訝的是債劵類或固定收益類投資產品跌幅, 遠超股票的跌幅, 一般香港只留意恆指, 納指的跌幅, 反而不太留意債市的表現, 

而這次 2020 股債災有違傳統智慧: 股票跌好多, 債券跌亦跌好多 (主要是 credit rating BBB 或以下), 避險資產 (比如黃金, Cryptocurrency) 亦有一定跌幅, 房地產由於滯後的關係, 跌幅未算明顯, 但相信半年至一年後亦會有一定程度的跌幅, 相信任何資產 (可能除左香港樓) 都不能獨善其身

本人基於能力圈不足, 所以一直沒有持有債劵類或固定收益類的投資產品, 始終我對股票信心比較大, 持貨能力亦較高, 反而對債劵類或固定收益類的投資產品仍處於一知半解的狀態

個人認為, 傳統的資產配置仍然適用, 但需要分散於不同種類 (多於兩種) 的資產, 不論是現金、股票、債劵、黃金、房地產, 按照個人的能力圈及市場情況而決定佔自己較重的比例, 傳統的只有股債兩種的資產種類則未必適用於現今市場。這樣的好處是, 一旦手上的資產項大幅下跌, 可以把手上的跌幅相對較少的資產項轉到跌幅較大的資產項, 當然亦要檢討手上資產項的質素是否改變。

而同一資產種類亦需要分散投資: 比如不應該只買美債、不應該只買特定國家/地區/個別的股票或投資產品, 應該把區域分散至少 2 - 3 個地方, 盡量降低非系統性風險。

不過這需要投資人很大的決心同學習能力, 而本人亦會多加努力研究不同地方的資產項目, 不局限於香港股票。

二、與第一點的有關係, 就是分散投資的重要性

ETFs 其中一個強大的地方就是自動分散投資, 汰弱留強, 很多投資人 (可能包括我) 均會對個別投資產品情有獨鍾, 希望一注獨贏, 但現實的情況是, 當你把 90% 的身家放在同一投資產品上, 而該投資產品卻出現不理性下跌時, 投資人大多數都未能保持理想及冷靜, 而進一步做出一些不理性的行為, 比如非預期的止蝕策略, 或者是非計劃下的加注。反而, 當組合上能做到足夠分散, 情緒化的機會卻能大幅下降, 因為你的組合不同投資標的有部分能提供保護的作用, 尤其是加入一些與大市走勢不太相同的股票, 能夠在關鍵時候保護組合, 令到短時間內收到 Margin Call 的機會大大降低 (如果你有用槓桿), 提供 buffer及時間去佈署下一步的戰略。

三、現金流為王

本人不認為熊市時全數持有現金是一個好選擇, 有以下三個原因:

• 長期通脹, 換句話即是長線投資現金基本是必輸, 除非千年一遇的無限通衰出現
• 現金並不是真正的資產, 美國可以用無限 QE (Quantitative Easing) 去增加貨幣的基礎供應, 進而令現金貶值, 資產升值, 這是長遠下來的必然結果
• 普遍人並不能 Timing the market。有部分人天真地以為自己可以基於市況去擇時進出 , 但事實上長期成功 time the market 的人並不多。與其"估市", 不如簡單承認自己不能 time the market 

反而, 現金流卻是一項很重要的指標, 不論是對股票價值的判斷, 資產質素的斷, 甚而是個人財務上的現金流, 在熊市時大大反映現金流的重要性

1. 對商業或公司而言, 現金流就是生命, 週期差的時候能否渡過, 看的就是現金流是否夠穩定

2. 對股票而言, 現金流是判斷公司低估, 合理及高估的重要指標。公司有穩定現金流的話, 可以繼續派息, 逆市擴展, 收購合併, 或者回購, 進一步提升公司價值。而繼續派息亦令股東能夠有足夠彈藥在熊市時繼續買入股票, 良性循環

3. 對個人而言, 現金流是自己理財的指標: 

• 究竟工作的收入是否穩定, 抑或十分波動? (比如全職補習老師、游泳教練等)
• 究竟生意是否能渡過逆境?
• 究竟股票的股息是否如當初買入時預期般穩定?
• 究竟債劵類或固定收益類的"派息" 是否如當初預計般穩定?
• 究竟自己的收入是否來自單一的收入來源?
• 究竟自己的債務是好的債務, 抑或差的債務?

這次的股債災, 反映左不同人在處理現金流或理財上的實力, 有人可以遊刃有餘, 繼續加倉, 有人可以及時對倉裡"注資", 防止爆倉繼而加倉, 有人本身槓桿成數不大, 價格下跌並不影響佢的現金流計劃, 但亦有人可能在工作, 投資雙重失利, 需要動用投資的資金去生活, 或者低估了部分資產的價格風險而資產組合出現爆倉的情況。不論如何, 相信大家在這次的股債災 (包括我) 亦會學到不少經驗 (成功/失敗), 而在不久的將來, 隨著經驗的累積, 資產的組合淨值定必會再創新高。

這是個人在投資谷入面的分享:
"現在贏唔代表將來贏, 現在輸唔代表將來輸, 我地 focus 的係將來跑贏，而唔係現在或者聽日"

四、槓桿

本人不反對用槓桿, 亦在投資上運用槓桿, 但槓桿時所要注意的事項遠比想像中多:

• 投資產品價格的波動性
• 借外匯的風險
• IB 突如奇來的增加 margin requirement
• 不斷的壞消息及所有資產同時爆跌
• 手上的資產流動性

而在今次股債災上, 投資產品的價格波動亦比預期中高得要多, 資產流動性比預期中低 , 比如本人的新加坡 REITs 跌幅超過 3 成, 加拿大  REITs 跌幅超過 5 成, 反觀香港部分股票卻防守力不俗, 當然亦有跌成渣的例子, 但當中投資上的跌幅, 從來都係事後先知, 傳統的 REITs 高防守力亦不太存在, 當然亦有個別的 REITs 能夠防守, 但亦是事後先知, 所以使用槓桿時要準備不同的 plans, 避免在危機發生時才恐慌性拋售

以下是本人與山兄在早前關於股災及槓桿討論的小分享:"如果今次係2008年級別股災，目前預計的做法是: 1. Short Cover call 可買賣期權的股票, 蟹貨都照做 > 2. 賣「可槓桿比率」較低的資產 > 3. 賣現金流低的股票 > 4. 將大部分生活資金注入 IB 托住個 margin 但要忍住小買貨, 等日後 leverage 降低再補回 > 5. 借 Loan 放大資產負債表 (企業常用的債還債), 捱多陣 > 6. 賣出價值同價格差距最少的持股"
有興趣的讀者可以去閱讀山兄的文章https://uncleshaninvestment.blogspot.com/2020/02/ib-margin-leverage-risk.html#comment-form

暫時做了的行動主要是 1. 同 4. , 亦有考慮及使用 2. 及 3. 的做法

本人現在亦有計劃自己的接貨能力, 去分注加倉, 吸納優質資產及部分老爺股, 價值投資者的我應身體力行, 逢低吸納。

五、價值投資

以前的我認為只要運用價值投資, 賺錢是必然的。

但現在我發現, 即使是價值投資, 90/10 法則仍然應用, 90/10 是 <<窮爸爸富爸爸>> 提出的概念, 比起 傳統 80/20 法則 (80%的結果來自 20%的原因/努力), 在投資的世界, 90/10 法則更適用 (在投資及生意上, 只有 10% 的人是贏家), 所以別做一般的投資者, 要做一個有知識, 受過財務教育的投資者。真正的價值投資不是一件容易的事, 不少人運用價值投資時亦會損手爛腳, 所以追求知識、學問比起打著口號 "價值投資" 更加重要, 可能包括我在內, 所謂 "價值投資" 其實亦可能只是投機, 而且與技術分析, 投機, 其他投資方法一樣, 錯誤運用"價值投資" 亦可以導致身家大縮水, 造成資本永久性損失。

結語: 壞的時光總會過去, 疫症總有一日會消失, 希望大家都可以戰勝這次股債災

(附上本人 YTD (3/17/2020) 回報: 大約負 20 - 23%)

熊市隨筆(一): 手上持股股價的變化 及 短評 [持續更新]

簡單紀錄一下3月頭與今天 (即是3月13日) 手上持股股價的變化:

公開的原因係希望大家能夠互相學習，手上組合如果跌得多的，諗下會唔會係風險管理做得唔好，或者用得太多leverage
我認為與其擔心，不如在熊市時檢討下自己的選股同資產配置入面的改善空間，大熊市的機會唔多，可能10年先有一次，要好好珍惜財富大轉移的機會，當然買貨及加槓桿時亦要量力而為

加拿大 REITs
首先, 外國的 REITs 簡直是災難級下跌, 特別係加拿大 REITs。加拿大大市大約由高位跌了超過 30%, 而我手上的 REIT 亦錄得相應的跌幅, 其中 Invesque (IVQ.U) 在一晚內跌左 37%, 比香港的老千股跌幅更高, 而本人亦於琴日分別在 4.6 左右的水平加了半注 及 3.7 左右加了 一注。 有一種買到超平貨的感覺, 今個星期加了半注 Slate Office (SOT.UN)。兩隻 REITs 已經變成超級蟹貨。

新加坡 REITs
錄得大約 20% 的跌幅, 比起加拿大 REITs 而言已經算是有防守力, 而我在這段期間亦沒有加注, 但亦有興趣多買一點點

香港折讓股

- 重倉的 373 發了盈喜, 派息應該可以穩持, 所以股價企穩, 如果派息減少, 相信至少跌 10 - 20%

- 另一重倉的 194 因減派息而不斷受到沽壓, 跌了 11%, 如果股息率回升至 7.5% (即是再跌多點), 我亦會加多一點, 但要盡量而為

- 363, 683 出奇地防守力驚人, 跌了不足 10%, 會繼續以月供的形式儲貨

-  10 差不多跌至與 101 的水平, 憧憬私有化, 會繼續以月供的形式儲貨, 但它亦跌了 13.2%, 在香港股票當中跑輸

- 173 嘉華, 16 新地, 低負債, 完全無需擔心, 有一定的跌幅但又未至於好誇張

- 610 惠記, 未可能小量吸納

小型內房股
- 3377, 1668 走勢類似, 但不敢加注, 特別是 1668 重債 + 高息融資
- 3688: 短期絕不加注, 等業績出了再研究它的 balance sheet

飛機租賃

- 1606 亦竟然只跌了 6.5%, 比起他同業的 2588 (中銀飛機租賃) 跌了差不多 27%, 完全跑贏, 如果 2588 跌至 42 - 43 水平, 有可能把手上的 1606 換成較高質素的 2588

- 3月期間賣走了 1038 買入了 659, 買 659 主要是鄭志剛的商業才能

另類租賃

- 6090 的跌幅主要是跟新加坡 (OU8) 的走勢, 短期未必加注, 因為英國的學生宿舍 REITs 已經大幅回落, 加注亦會先考慮英國 學生宿舍 REITs
- 亦有可能把手上的 6090 全數轉去英國的 學生宿舍 REITs

其他

- 388 長渣, 不買不賣
- 1088 神華, 冇諗過佢會跑出, 不過估值已經好平, 如果跌多點亦會考慮加倉
[3/14 更新]
- 原來我唔記得左隻 3393 威勝, 威勝所做的行業有特色, 亦有高市佔率, 現價 PB 同 PE 都不算高, 繼續長線持有
- 另外, 短期內會賣掉 62 載通去降降 Leverage

總結: 本人會身體力行, 持續加貨, 不估底, 但要盡力而為, 亦會貨換貨, 珍惜吸納優質資產的好時機

萊蒙國際 (3688) 的分享

在我的持倉中, 最奇怪/最神奇的持股應該是萊蒙國際 (3688):

它的 P/B 值在我所有持股當中最低, 目前只有   0.165, 而且以我買入價計應該是虧損最多 (以 % 計算) 最多的一隻股票, 蟹貨味濃, 而且亦不見得會短期之內可以股價收復。

理性的投資者應該檢討所持有的資產是否仍然具有價值, 股價下跌所反映是機會, 抑或價值陷阱, 還是純粹是市場波動, 或者是其他投資者不理性

先說一下萊蒙國際為什麼由17年的高位大約 HKD 5 跌至現在的   HKD 1.26 (根據我的理解及推論):

• 17 年時賣資產予和昌大約賺了 100 億, 有大部分投資者均推算它已經成為淨現金公司, 因此由大約 HKD 2.5 左右升了1倍左右至HKD 5, 而且期望它會派發特別息 (有興趣的讀者可以參考2017年報)
• 但是, 無論是18年中期報, 18年年報, 19年中期報, 均無法清晰地看到究竟萊蒙已經收了多少現金, 還有多少應收帳, 及當中收了的現金究竟用了去還債、業務發展、定還是被燒掉或吞了
• 資產負債表非常混亂, 無法準確得知那100億的收益究竟會計上入帳了哪一項資產
• 19年發中期報前, 出了一個盈利警告, 內容是指賣資產予和昌已經”完成”, 所以不少投資者期望萊蒙已經收到了那100億的現金而且在19年的中期報資產負債表會出現淨現金
• 但是, 19年的中期報仍然不存在那100億的現金, 而且負債還增加了!
• 有見及此, 有不少投資者選擇止蝕離場, 大部分早前買入的投資者亦表示無法理解為什麼現金會消失了, 更加沒可能展望有特別息的派發, 因為19年中期報的資產負債表反映的是: 公司缺錢, 而且收入大幅減少

那麼, 究竟萊蒙國際是價值陷阱, 價值投資或是股價剛好反映了它的價值? 其實本人亦沒有確實答案, 後來在上年12月左右買的第3注(大約在1.31左右多買了一倍), 多多少少涉及投機成分, 等我分享一下我做了的分析及看法:

以下是本人整理好的年報及公告的重點及推論 (紅字):

2017年報

• 2017年非常重大出售物業的盈利稅為 11.59億港元
• 出售的內容: (i) 泰祥信息諮詢 (ii) 常州萊蒙 79% 權益 (iii) 深圳水榭花25%權益 (iv) 南昌萊蒙 19% 權益
• 總代價調整至人民幣129.7億元 (155.69億港元)，包括 (i)最終代價人民幣101.39 億元（相當於約 121.75 億港元）及 (ii) 最終公司間貸款金額人民幣28.26億元（相當於約 33.94億港元）
• 請參閱公司日期為二零一七年八月十五 日、十月十三日及十二月二十八日的公告以及日期為二零一七年十月二十六日的通函
• 會計入帳: 收益淨額為 75.886 億港元
• 首筆款項人民幣63.81億元（76.63億港元）已於就轉讓全部股本權益的80% 而簽立股權轉讓協議時償付，延期付款將分期償付，並預期於二零二一年悉數償付
• 出售附屬公司時應收代價為 71.59 億港元 (當中 14.41億港元預期將於一年後收回)
• 其中33.94億港元已於本報告日期內收取 (2018 年初)

2018年中期報

• 出售附屬公司時應收代價為 37.09 億港元 (當中 9.5億港元預期將於一年後收回)
• 意味著2018上半年已收取大約 34.5 億港元 (與2017年後的內容相符)
• 人民幣9.9 億元的應付票據已贖回

2019年1月15日公告

• 完成非常重大出售事項 (指的是 賣資產予和昌的交易)
• 當中的代價餘額已妥為結清及各目標公司餘下20% 股權之轉讓已於二零一九年一月十五日完成
•  “代價餘額已妥為結清” 令很多人認為公司即將會有淨現金, 至少在2019年中期報能夠反映

2018 年報 

• 其他應收款項18.44 億港元已予以終止確認，並重新分類為以透過損益按公允價值計量的金融資產
• 應收第三方款項為 12.99 億港元 (非即期)+ 3.4 億港元 (即期) = 16.39 億港元
• 意味著2018 下半年已收取大約 24.1 億港元 (與   2018 年中期報的內容 “當中 9.5 億港元預期將於一年後收回”不相符, 不應該收到這麼多的現金)
• 有網友曾於 2018 年報股東大會上問及 1 月時收了多少錢, CFO 黃德俊回答 2019 年 1 月時已收到大約 16 億港元, 如果把這 16 億 + 2018 年中期報的內容 “當中 9.5 億港元預期將於一年後收回” 結合, 則我上一部分的推論則十分合理 
• 股東大會上 CFO 黃德俊亦表示未來仲有大約 16 億將會收到, 與我估計的數字相乎
• 應付賬款及應付票據 (舊改- 向居民作出補償的費用): 21.34億港元 (預期將於一年後結算)
• 有機會在預售時才結算,   可以令到現金流 match

2019年中期報

• 應收第三者款項為 12.76 億港元 (非即期) + 3.27 億港元 (即期) = 16.03 億港元
• 意味著 2019上半年沒有收過錢 (與2018年年報的應收第三方款項數字類似) 
• 14.6 億港元的可換股債券已贖回
• 應付賬款及應付票據 (舊改- 向居民作出補償的費用) : 26.22億港元 (該等物業預期將於超過一年後安置)
• 負債比之前沒有減少, 反而增加

換言之, 在目前的資產負債表上, 和昌應該仍然有16億左右的現金未交給萊蒙

2020年3月6日公告

• 2019 年綜合淨虧損介乎約5億港元至 6億港元

讀者可能會問, 其餘 80億的現金投放了哪裡? 現金為什麼消失了? 公司是不是老千股?

如果有仔細留意 2017年的年報, 和昌僅承諾於 2021 年前償付而並沒有承諾於 2019 年內把餘款付清, 所以在 2019 年的上半年沒有收到錢實屬正常, 而 2019 年1月15日公告的”代價餘額已妥為結清”, 我是不太理解的, 有可能是指 2018下半年我推論出來的 24 億港元, 亦有可能是收了的錢贖回了可換股債劵, 亦有可能是只是表達早前的交易已經完成, 2019 年中期報的應收第三者款項是新的一筆資金, 亦可能沒有特別的意思, 有好多不同的可能性。

我記得湯財亦曾經研過這間公司, 他開宗明義表示公司裡有很多財技人, 價值陷阱的機會是存在的。

而我的看法則是仍有 16 億左右的現金會於 2019 年下半年或2020 年期間收到, 而已收到的現金則已經用作還債、贖回人民幣 9.9 億元的應付票據及可換股債券及投放了資金於深圳龍華上塘的多個項目, 而我亦留意過萊蒙以前的豪宅項目的確是可以賣到豪宅級的價錢 (市價大約 60,000 – 70,000 一呎)。我認為即使公司現時已經收取了所有 ”非常重大出售物業” 中的現金, 亦有它的價值所在, 更何況我的推論是和昌應該仍然有16億左右的現金未交給萊蒙, 相信在 PB 已經低殘至 0.165 的情況下, 風險不大, 值得再次買了, 所以在 1.31 左右多買了一倍, 當然, 我亦是相信萊蒙老闆並不是老千, 只是財報上的表達令投資者誤會及分析錯誤, 令他們認為公司有淨現金而買入投機/投資。

總結 - 買入原因 

• 極低 P/B (0.16 – 0.2), 現價低殘 
• 資金回籠後可重新盈利及派息 
• 過往的豪宅很成功, 公司有打造豪宅的實力
• 對深圳龍華上塘及元朗項目有信心
• 和昌的 16 億應收帳有可能未來作派特別息之用
• 未來仍然有機會賣資產套現

風險 

• 3月尾的年報大機會不派息, 令更多投資者死心
• 深圳龍華上塘項目 (舊改) 成本過高, 遷拆的補償高達 26 億, 在現時經濟環境下行有機會蝕超過50% (~30 - 40億), 由於豪宅項目很容易受到經濟周期影響
• 有可能是老千, 用不同的帳目去隱瞞公司的現金消失
• 公司有不少的財技人, 玩死小股東是非常容易的事
• 不知道實際上萊蒙收了和昌多少錢, 那 16 億應收帳只是本人推算是來自與和昌的交易, 未必是和昌的, 亦未必能收回來, 亦未必還有 16 億應收帳可以收回來
• 經常性收入在賣資產後大幅減少, 相信短期或長期業務仍然要流血及燒錢
• 肺炎下樓市的下行導致萊蒙國際的資金鏈斷裂, 宣佈重組/破產, 所以這並顯然不是一個保本的投資
• 背後股權混亂, 三大股東的關係未明, 而且第 2 股東云南城投亦存在資不抵債的問題, 隱藏的風險不少

這次分享純粹在於分享我的研究所得, 大家如果有興趣抄功課, 亦極不建議在一知半解的情況下買入這股票, 至少亦有閱讀相關資料, 究竟我的分析有沒有錯, 有沒有看錯數字 (多與少一個零對理解已經相差甚遠), 而且我相信大部分買入這股的散户 (包括小弟) 亦不存在 "十分了解" 這間公司

分享一下本人的投資系統

很早之前閱讀了 Mark Tier (馬可‧提爾) 的 <<巴菲特&索羅斯之致勝投資習慣>>, 作者提倡投資人應該建構一個完整的投資系統 (Investment System), 根據個性、能力圈、準則等等去規劃一個屬於自己的投資架構及投資系統。作者亦以巴菲特、索羅斯、艾康三位投資高手作比較, 即使投資風格南轅北轍, 亦有共通之處

作者提供的列一系問題及框架則包括:

1. 買進什麼?

2. 何時買進?

3. 什麼價格?

4. 如何買進?

5. 買進多少? (投資組合比率)

6. 追蹤投資進展

7. 何時賣出?

8. 投資組合結構與槓桿比率

9. 搜尋策略

10. 防範崩盤之類的系統性衝擊

11. 處理錯誤

12. 系統不適用的因應之道

以大家熟識巴菲特做例子:

1. 買進什麼?
符合投資準則, 而且是他暸解事業的部分或全部

2. 何時買進?
價格低於價值, 足夠的安全邊際

3. 什麼價格?
具有安全邊際的價格, 低於估計的企業價值

4. 如何買進?
現金、保險公司的浮存金

5. 買進多少? (投資組合比率)
愈多愈好
限制: 有多少現金可以運用, 市場上有多少籌碼可供買進, 正確價格能夠維持多久

6. 追蹤投資進展
企業是否仍然符合投資準則?

7. 何時賣出?
股票/部分權益: 企業不符合投資準則 或 價格高於價值
完全持有企業: 壞了而無法修補時

8. 投資組合結構與槓桿比率
保險公司的浮存金
擴張信用或利率偏低時進行借款

9. 搜尋策略
閱讀年報, 不斷打電話

10. 防範崩盤之類的系統性衝擊

只投資他暸解的事業

安全邊際
所投資的公司往往能在同業經營困難時擴充市佔率
長期投資

11. 處理錯誤
認賠出場
承認, 接受, 分析錯誤
考慮「該做不做之罪惡」的錯誤

12. 系統不適用的因應之道
停止運作
分析方法的瑕疵所在
持續評估系統, 留意改進的可能性

而本人亦參考了作者提供的一系列問題及框架, 建構了屬於自己的投資系統, 等我同大家分享一下:

1. 買進什麼?
低PB, 高 dividend yield, 長期派息的股票, 具盈利能力持續派息的股票
管理層過往沒有欺騙小股東的記錄, 沒有不合理的供股, 合股, 拆股記錄 (供合拆老千神技)

2. 何時買進?
符合所有準則時, 先買進小部分的倉位 (< 5%)
股息再投資

香港股票: P/B < 0.5, Dividend Yield > 4.5%
國際股票: P/B < 0.7, Dividend Yield > 6%
利差 > 3%
價格相對穩定

3. 什麼價格?
遠低於清算價值的價格
每跌 8%, 多買 10% - 30%

4. 如何買進?
現金/融資買進股票
借平息貨幣 (e.g JPY) 買入高息資產'
直接借當地貨幣買入國際股票
分散不同的平息貨幣

5. 買進多少? (投資組合比率)
儘可能買進, 愈多愈好
Leverage Ratio 控制在 1.6 (熊市時 2.5)
根據 P/B 及 Dividend Yield 的 Ranking 決定比例

6. 追蹤投資進展
企業是否仍然符合投資準則
檢查盈利/物業重估的水分, 物業使用的資本化率
利用公布的租金收入估算出租物業的大約價值
了解重點物業的入帳方法
利差有沒有收窄

7. 何時賣出?
(i) 企業不符合投資準則
(ii) 持股至少 3 - 5 年後
(iii) 發現自己犯錯, 所投資的公司根本不符合投資條件
(iv) 碰到另外理想投資機會, 但資金籌措只能來自賣出既有拎股

8. 投資組合結構與槓桿比率
利率偏低時進行借款
現金流 timing 要 match
Leverage Ratio 控制在 1.6 (熊市時 2.5)
警號: Leverage Ratio =  2.5

9. 搜尋策略
閱讀年報
專注於收租類股票或地產發展類股票:

(i) 香港資產折攘股
(ii) REITs (香港/加拿大/新加坡)
(iii) 內房股及香港地產發展股
(iv) Financial Leasing (主要為 飛機租賃)
(v) 公路股

目標: 不同種類的收租股

分析派息能力、盈利能力、資產負債表、現金流量表
不期望是好公司, 但確保盡量不是 value trap

10. 防範崩盤之類的系統性衝擊
只投資自己暸解的企業及行業
價格必須具有安全邊際
長線投資
精算管理風險: 買入大量低 P/B 股票, 用數量, 組合跑贏

11. 處理錯誤
認賠出場
承認, 接受, 分析錯誤
盡量不動組合, 除非有強烈的原因 (非感情因素)

12. 系統不適用的因應之道
股價升至泡沫時持有現金
持續評估系統, 留意改進的可能性
股價趺至垃圾價時, 槓桿比率大升, 沽出槓桿成數低的資產, 買入槓桿成數高的資產
長期組合大幅跑輸 (5 年計, < 5% per year): 改為持有房地產的 ETF

總結:

擁有屬於自己投資系統, 可以減少因情緒失控所做的錯誤決定

而且每個人的投資經歷, 風格, 喜好, 性格, 能力都不同, 別人的投資系統只能用作參考,
我認為每一個投資人都要建立屬於自己的投資系統

歡迎大家留言分享一下你的投資系統

Slate Office - 是危還是機?

手上的加拿大 REIT 因應環球股市調整, 一週內跌了差不多 10%, 其中以 Slate Office (TSE: .SOT.UN) 最為嚴重, 創下歷史新低, 由在我買入價附近的 5.89 在短短幾日內跌至 5.24, 跌幅高達 11%, 附上股價圖一幅:

第一個紅圈是上年3年份, Slate Office 在沒有預兆之下大幅減少派息, 由 6.8 直插至 6 元, 跌幅亦高達 11.7%, 而第二個紅圈則是由 2020年2月24至2020年2月28日的跌幅, 亦高達 11%

價值投資者應勇於在股市下跌時勇於加碼, 只要公司的價值高於目測股價一段水平, 有一定的安全邊際就可以再次買入。

目前經調整的財務數據:

Stock Price	5.24 CAD
Market Cap	355.681 M
FFO per share	0.73
AFFO per share	0.64
P/AFFO	8.1875
DPU	0.4
Dividend Yield (Pre-tax)	7.6%
Dividend Yield (Post-tax)	6.46%
AFFO Payout Ratio	62.5%
NAV	8.86
P/B	0.59
Capitalization Rate for calculating NAV	6.21%
NOI Margin	47.58%
Loan-To-Value (LTV)	59.7%
Borrowing Rate	4%
Interest coverage ratio	2.1x
Existing Occupancy	86.3%

財務特點:

• 非常低的估值, 只有 8.2 倍的P/AFFO 及 0.6 P/B
• 較高負債, 做法進取, 60% LTV = 2.5 倍 Leverage, 但利息成本不算高 (4%), 但 Interest coverage ratio 只有 2.1x, 反映公司還息能力並不高
• Cap Rate 合理, 沒有大太的水分, 可參考下面CBRE對cap rate的分析
• 空置率非常高, 樂觀的看法則是未來出租率上升空間很高, 而悲觀的看法則是租金有下行的機會
• 租金增長低甚至負增長, 跑輸通脹

資產地點:

Office 的集中地主要在加拿大的多倫多, 聖約翰, 分別有11間及9間offices, 亦有2間office在美國的芝加哥

總結:

經過簡單分析, 可見得 Slate Office 大跌的原因好大機會源於它的高負債及低增長, 所以在肺炎疫情下跌得更快更急

本人的投資理念是買平的, 買最平的, 買息差大的, 所以在下星期有很大機會小量增持這 REIT。但這 REIT 的質素明顯比其他 REIT 差得多, 所以在買入後好大機會會再跌多轉, 本人會於買入後長線持有, 盡量忽略股價波動, 但由於有用上槓桿的緣故, 不能過份進取, 特別是我的組合關聯性甚高。

參考資料:

1. 管理層分析及 2019Q3 財務數據

https://www.slateam.com/sites/default/files/sot_-_q3_2019_-_mda_rf.pdf

 2. CBRE 加拿大房地產的分析報告:

https://www.cbre.com.hk/grg/reporturl?pubID=47442&loginRequired=false