9 月月結 — 率先見血

組合捱打

相信不少手持港股的朋友亦處於捱打的狀態，我亦不例外，如果以 YTD 計算，已經進入負數。不過，這次下跌其實亦算不上股災級別，僅僅只是輕微下跌而已，而且外圍（比如歐洲、美國、日本等）的股市表現仍然不錯，個人投資者要走出去找機會，賺到好回報亦不難。

較重傷的持股

如果有留意開小弟的分享，都知道小弟重倉的港股，比如新鴻基（16）、萬科（2202）、中原建業（9982）、粵海投資（270）在這個月都下跌左不少，主要原因仍然是恆大事件、內房板塊及共同富裕政策所導致。

內房板塊的一些思考

最好的投資機會往往出現在看似最高風險的時候，當然，這並不代表下跌然後接飛刀就是好投資，反而是當雞犬皆跌的時候，選擇一些被錯殺的股票，或者其實是受益的股票，又或者是跌得過多，現價已經充分反映已知風險的股票/資產，一段時間過後相信會帶來不錯的回報。

其中，風眼之一的內房相關板塊的跌幅甚高，相信低價已經反映當中部分的風險。手持不少內房或內房相關股票的我，當然亦都暫時「中招」，慶幸的是跌幅尚算在預期之內，而且有做好資產分散，勉強可以較「從容地」應對跌市。

風眼的主要來源來自中國恆大的流動性危機、潛在違約而所引發的流動性危機，涉及的持分者實在太多，第一層關聯人（直接牽連在內）包括有尚未交樓的恆大購房者、購買恆大理財產品的員工、為恆大起樓而收不到錢的承建商或建築公司、主力做地產開發商同業比如融創、碧桂園等等、批出貸款的大中小型內銀、境內外債券的持有人（其中包括持有不少內房債券及股票的內險），第二層（間接牽連在內）則包括電器生產商、水泥供應商、大宗商品生產商、主力做地產收租的同業（比如恆隆、新城、華潤等等）、部分港資地產商的同業比如新鴻基、長實、新世界等等、物管公司、代建公司。

除了風眼的中國恆大，既有的房屋相關政策、三道紅線亦導致開發商的銷售現金回款及融資面臨困難，相信會有實力較弱的開發商或會因這次危機而倒下，而實力強的開發商在渡過危機過後應該會變得更強。

論危險性（高至低）應該是：

有流動性危機、無融資渠道、融資成本特高的大型民企（恆大、富力）> 規模較細、融資渠道較少的中小型民企（疑似出事的新力、建業） > 高槓桿的大型民企 （融創）> 中槓桿的大型民企（世茂 / 雅居樂）> 中小型關連性高的內銀 （盛京銀行、民生銀行）

對於內房股，個人而言，現階段並不需要過份擔心，我相信大部分企業有能力渡過難關，情況應該未如外界所講這麼差，目前在股票及債券市場的人似乎已 Price In 部分內房即將破產、違約或債務重組，而且未來一年物業的合約銷售會大幅下降，沒有任何融資渠道。

回歸數據，其實大部分內房的現金短債比仍然大於1，即使扣除受限制現金，亦理應有能力捱過半年至一年左右的寒凍。合約銷售即使按年下跌，亦未致於差至完全沒有現金回款。在宏觀調控、銀行限制、減慢批出按揭下，購房者對按揭的需求仍然偏高，反映左所謂「剛性需求」，始終房地產或多或少屬於一種資產項，相信情況未如坊間預計般差，目前的低價已反映當中的風險。

港資地產股

月中的地產被「共富」的傳聞嚇走了不少投資者，四大地產一日大跌約10%，單日跌幅令人十分可怕。相比起內房的基本面及流動性問題，港資地產卻是與政治、政策及土地有關，不確定性其實反而較大，皆因這些因素未必可以通過分析基本面去作一個有意義的決定。雖然港資地產股大幅下跌，但小弟仍然處於觀望態度，一來是本身持倉較重，二來是基本面可能出現影響，但現階段難以作出一些有見地的分析。或者，在可能出現的新政策出台後，才能評估政策對地產商的影響。

現時地產股估值處於極低的水平，但這「低估值」的判斷只適用於基本面變化不大的前提下，如果地產商的毛利率或銷售急劇下跌，相信現價會由「低估值」轉變成「估值合理至偏高」。基於風險管理的原因，雖然個人認為毛利率或物業銷售大幅下跌的機會偏低，但現時並不會加注。

 

買賣動作

• 增持RIO @4800 GBP

鐵礦石價格大跌，但仍然處於偏高的水平，RIO 業績未必受太大影響，繼續增加組合cash flow

• 增持9982 @1.31 HKD

建業地產 (832) 可能會出現類似新力 (2103) 的流動性問題，以致相關的公司價格大跌。

不過，9982 手頭上的項目在未來3年所轉化的盈利應該與市值相近，手頭上 22億的net cash、沒有負債，再加上主席增持，9982直接由大股東持有，建業亦不可能如恆大旗下的恆大物業需要賤賣9982，相信這會是貪婪的時機。

• 增持 659 @6.8 HKD

現金奶牛，現價平，漸進派息，繼續增加組合cash flow

• 沽清REI.UN @22.4 CAD

換馬至其他股票，而且股息率只有4%

• 沽清194 @7.7 HKD，173 @3.1 HKD

理由同上，換馬至其他股票

 

未來計劃

會繼續沽出一些非核心股票，增持核心股票及一些低殘、高現金流的股票

或會開拓日本市場

美股出現回調，或者是時候吸納優質資產

 

目前組合十大持倉

新創建 13.8%

新地 13.4%

金界 6.8%

萬科 6.4%

Flow Traders 5.7%

中銀飛機租賃 4.6%

中原建業 4.6%

Legal & General 4.1%

粵海投資 4.0%

聯合集團 4.0%

九月回報: ~ -8%, YTD: ~ -2%

說來慚愧，大部分戰友YTD 仍然高正數，亦反映小弟的戰力不足，組合已經率先見血，希望未來能有所改善。